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【 金融躬筆 #1 】怎麼賣出自己未持有的股票?:淺談放空/做空機轉

最近迷上了《金融戰爭 (Billions) 》這部金融劇,故事設定為放空基金億萬大亨巴比 (Bobby Axelrod) 與美國檢察官查克 (Chuck Rhodes) 的交手。

以下有《金融戰爭》的部份劇透,雖然個人覺得對觀影體驗不會有太大的影響。
左為聯邦檢察官查克,右為億萬放空大亨巴比 (pc: brief.promax.org)


放空的運作邏輯

放空(又稱做空、空頭)通常由放空機構(Hedge Fund,又稱對沖基金、避險基金)操作。它的運作邏輯為「先賣高後買低」、「先借股再還股」。放空機構會預期該股價的走勢下跌,先向券商或股票持有者借入(通常為其他金融單位,如摩根大通等),向其支付一小筆借出利息,在股價依放空機構所預期地下跌後,再購入該股還給借出單位,藉此購取價差。

本圖為 Gem Wu 改製自 Wikipedia 的 Short 條目

在《金融戰爭》的第一季裡面,我們很難看出老闆巴比如何判定標的公司的股價何時,以及為何下跌,再加上紐約南區聯邦檢察官查克鍥而不捨地追緝,讓我也不禁懷疑巴比是不是大部份靠著內線交易來放空。

放空操作的憑據

如果放空機構正派地經營,想穩當的話,還是透過調察實際營運、查帳、市場分析等方式來估計跌勢。以放空瑞幸咖啡的渾水公司 (Muddy Waters) 為例,以下為幾種常見的方式 [1]:

  1. 查閱資料:無論是年報、公告、新聞報導,藉以推知企業結構、金流與財務健全度。
  2. 調查會計機構:向會計師事務所調閱原版的審計報告,證實上市公司篡改並誇大收入。
  3. 調查研究客戶:他們打電話向標的公司的客戶逐一核對購買量,才知道虛報營收。
  4. 調查供應商:發現向供應商買入的量遠超過他們虛報的量。
  5. 調查關聯方:包括大股東、實際控制人、兄弟公司等,釐清是否有空頭公司存在。
  6. 對公司實地調查研究:渾水實地觀看了 50 多輛公車上廣告播放情況,發現中國高速頻道 (China MediaExpress) 對公車廣告的控制力較弱。
  7. 向競爭對手打聽:瞭解該標的在同業間的風評與競爭力。
  8. 請教產業專家:瞭解標的公司的運作是否有不合產業常規之處。
  9. 重估公司價值:抓是否有高估或低估持有財物的情況。

然而,《金融戰爭》裡面雖有些分析師給予專業的建議以供買進賣出,持有情報的老闆還是最終點頭的那個人,而且他也不時會下令進行令人滿頭霧水卻最後獲利的買賣。這個神人般的放空大亨巴比,還是有個原型在 —史蒂文柯恩 (Steve Cohen)。《黑色邊緣 (Black Edge) 》這本就在講柯恩的機構 (SAC Capital) 怎麼要求底下的人「取得內線情報,可以保證獲利的那種 (Get inside information. Something guaranteed to make money) 」[2]。也難怪美國聯邦檢調單位對他恨得牙癢癢,想方設法抓到違規的把柄好讓他出局。

通常放空會以短線操作為主,大進大出,也因此,一個公司的股價很可能在此番操作下有更大的波動。在非常時期,像是2020年三月疫情讓股市爆量崩跌,台灣金管會頒佈如「當日收盤價跌幅達3.5%以上的話,次一交易日不得以低於前一交易日收盤價放空」等「禁空令」 [3],藉以穩定台股。

出借證券的機制

以台灣的出借證券機制大概分以下三種 [4]:

《金融戰爭》裡除了描繪 Axe Capital 平時向券商借入證券外,也有向其他機構法人借入過,當時就會兩方協議給予多少的借入金。如果放空標的違反期望地往上飆升到輒倉 (Short Squeeze),借入者除了損失大把銀子,還另外要給借出方一筆錢。個人比較好奇的是,借出方想兩邊都賺的話,能不能在借出時,另一手操作輒倉?這聽起來很可能違法,只是不知道是什麼樣的金融法規就是了。

[1]

被它狙擊的公司幾乎無一倖免 ! 放空機構渾水是怎麼做調查的 ? - StockFeel 股感

[2]

讀書心得-《Black Edge》黑色優勢

[3]

金管會再出手 即日起禁止平盤以下放空 | 證券 | 重點新聞 | 中央社 CNA

[4]

https://www.twse.com.tw/ch/products/publication/download/0001002365.pdf

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