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【APPFX】商品经济体加息放缓，欧央如预期，行情仍待美联储考验

2022 年 10 月 28 日

20221028每日分析

本周起各国央行召开利率决议会议，加拿大央行意外放缓加息步伐仅上调利率两码，低于市场三码的预期。加拿大央行明确指出由于通胀的僵固性未来仍需再次上调借贷成本，但已经接进本次加息周期的尾声。加拿大央行指出中性利率应位于4.5%左右，目前加拿大在加息两码后利率来到3.75%，未来仍需将利率调升至中性利率以上的水平。此外，加拿大央行下调经济成长预测，认为未来几个月经济成长将陷入停滞甚至萎缩，但对于明年底的通胀预期则相对乐观，认为将有望大幅下降至3%以下。尽管措辞强硬，但加拿大央行对于加息态度同澳大利亚的澳联储已经透露出现阶段货币政策与经济增长逐渐失衡，且对比通胀来看，对通胀影响相对经济增长的牺牲来的小。且加拿大央行为本轮紧缩周期最迅速的央行，包括率先调整利率以及缩减资产负债表，使的市场开始对利率紧缩周期进入尾声的臆测越来越多。不过我们认为，商品型经济体受全球经济成长停滞，主要成长国家如美国的增长模式已从商品需求转至服务需求，这点由过去数个月零售销售数据、耐久财数据等表现可看的出来，致使商品货币率先面临经济增长停滞的问题显见，整体来说，过去一段时间不仅原物料价格下跌，连同波罗的海航运指数各分项类别也呈现走低，显示对于原物料需求放缓并呈现价量齐跌的情况。但各区域经济体面临的问题不同，如欧元区为乌俄战争带动能源价格问题使的通胀率飙升，不得不采用紧缩的货币政策捍卫货币购买力，因此客观来说，美国是否将放缓货币政策仍需等待美东时间11月2日美联储议息会议会后记者会主席鲍威尔的说法。

欧洲央行ECB利率决议符合市场预期加息三码，但在会后声明中释出被市场解读为鸽派的讯息，声明中第一段ECB表示收紧宽松的货币政策已经取得实质性的进展，并将过去会期声明将在未来数次(Several)会期继续加息的字眼移除，仅表示将会进一步加息来确保通胀受控。过去ECB移除「数次会期都将持续升息」的暗示字眼都意味着欧洲央行认为加息已经接近尾声，而会后记者会行长拉加德指出，加息将考虑三个因素，通胀前景、目前已采取的货币政策行动以及行动的滞后效果，而这也意味着欧洲央行已经开始担心加息过度快速的问题使的利率政策有可能进入一短时间的观察期。

此外，市场原先认为欧洲央行于本次释出资产负债表缩减QT的细节，但本次拉加德仅表示缩表将在利率正常化后才会启动，且指出12月将启动缩表，同样意味着加息已经接近尾声。另外过去参予定向长期再融资工具TLTRO的利息成本是当时负利率时期的成本，导致许多银行将TLTRO标得的资金无风险的回存到央行超额准备金账户赚取升息后的利差利息而非向家庭或企业单位放贷，使得TLTRO工具出现机制功能丧失，ECB自此也决议11月23日起所有剩余的TLTRO III操作利率将与欧洲央行平均主要利率挂钩，而这也将推升欧元的有效利率。

总结来看本次欧洲央行议息会议仍倒向鸽派，加息速度可能放慢甚至在12月后暂停加息动作，行长拉加德也仅表示利率将会升至中性利率水平以上，也就是1.5%-2%水平，对比美联储明确指出要加息到「充分紧缩」且整条实质利率曲线都必须为正数的立场来的鸽派且温和许多，也要成欧元在欧洲央行会议后出现下跌。

最后，针对美国第三季度经济增长GDP报告有几项重点：第一，消费第三季度放缓，由2%的增长下滑至1.4%，服务及商品类消费季增率出现明显差异，服务消费为2.8%，商品消费则为-1.2%呈现衰退；第二，住宅投资季减26.4%，拉低经济成长率1.37%，高利率推升住宅购买成本且美国30年期固定资产抵押贷款利率突破7%正持续降低住宅需求，非住宅投资季增则仍为正数3.7%的季增率，但主要来自于设备和智财权投资的成长，分别增长10.8%以及6.9%，但整体结构投资仍季减15.3%为疫情以来最大衰退幅度，兔定资产投资则季减4.9%，整体投资项目拉低经济成长率1.59个百分点；第三，继上一个季度库存去化1.91%之后本季库存再度去化0.7%；第四，政府支出在连续六个月衰退之后首度转为正数并且季增QoQ 2.4%，但主要来自于对乌克兰进行援助国防支出季增加4.7%，不过非国防支出亦增加2.3%；第五，贸易季增率为2.8%，当中第三季度出口季增14.4%连续两个季度双位数增长，但进口季增率衰退-6.9%，是近八季以来首度呈现衰退，但主因可能是美国出口商品普遍价格弹性较小具有价格僵固性，同时美元呈现上涨使的出口总值表现强劲，但长期来看非美经济体经济衰退的背景价汇率因素难以促使出口项目维持高成长，进口部份则仍在全球重复下单进行库存去化的背景下呈现进口需求减弱；最后，通胀出现降温的迹象，第三季GDP价格平减指数季增率由前一季度的9%回落至4.1%，并且低于市场预期的5.3%。个人消费支出价格平减指数由第二季的7.3%增速降至4.2%，核心个人消费支出价格平减指数由4.7%降至4.5%，且若以九月份核心PCE价格平减指数环比月率将由0.6%下滑至0.45%，低于市场预期的0.5%，但也意味着市场可能已经预期到PCE数值将调整下修。

耐久财报告部份，月增率由前月-0.2%上升至0.4%，但仍低于市场预期0.6%，资本财订单环比月增率由0.3%上升至0.4%，但扣除国防设备以及民航飞机后的核心资产财订单由前月的修正值0.8%衰退至月减环比-0.7%，且上月初值为1.4%，远低于市场预期的0.3%。国防设备订单衰退，由前月的8.4%大幅转为-15.8%，民航机则由-8.6%上升至21.9%，显示了耐久财订单数据主要是由民航飞机的订单大幅成长所至。资本财部份，六个主要项目仅有运输订单成长，其余皆呈现衰退。整体看来制造业的资本支出持续下滑且未来将持续恶化，但在就业市场动能稳健的背景下短期经济急转直下的几率较低，但消费走缓将导致经济增长趋缓甚至微幅衰退的风险大幅增加。

受到欧洲央行利率决议影响，欧元暂时失去上涨动能，也使的美元指数在下周美联储议息会议前具有反弹空间，相对的货币市场的表现便不利于黄金的价格走势。但鉴于债市利率特别是美国十年期公债殖利率回到4%水平以下，我们认为黄金下跌空间暂时不会太大，操作建议上以空方操作为主并暂看1646.35。